Privatizações: impactos de acordo de acionistas

Adam Milgrom e Henrique Frizzo*

31 de janeiro de 2020 | 06h00

Com a chegada do ano de 2020, renovam-se as expectativas do início das medidas concretas para o programa de privatizações e desestatizações, promessa eleitoral do presidente Jair Bolsonaro e alardeado pelo “superministro” da Economia, Paulo Guedes.

Sabe-se que um processo de privatização envolve uma série de fatores que trazem grande complexidade, como a correta valoração dos ativos, a obtenção das aprovações necessárias e formalização do correto processo administrativo. Entram também itens como a modelagem da estruturação prévia para a venda das empresas, a validade e prazo das concessões atreladas à empresa a ser privatizada, a necessidade de harmonização das regras trabalhistas, além de outros temas de cunho político.

Um aspecto menos explorado nas análises sobre privatizações são as limitações impostas aos direitos previstos no acordo de acionistas pelas regras e princípios do direito público. Trata-se de tema com grande relevância e profunda implicação prática nos processos de privatização, mas que em geral passa desapercebido.

O acordo de acionistas, conforme disposto no artigo 118 da Lei 6.404/76, regula os procedimentos para compra e venda de ações de uma determinada companhia, exercício do direito de voto, ou mesmo o poder de controle.

É comum que esses acordos prevejam direito de preferência dos demais acionistas caso um deles decida alienar as ações que detém na companhia. Esse mecanismo demanda que antes de ofertar as ações a um terceiro adquirente, o acionista alienante deve primeiro ofertá-las aos demais. É comum, ainda, a inclusão de duas importantes cláusulas: tag along e drag along.

tag along, ou direito de venda conjunta, é uma proteção ao acionista minoritário, que tem a oportunidade, no caso de alienação das ações pelo acionista majoritário, de vender também as suas ações, pelos mesmos termos e condições.

Já o drag along é uma proteção ao acionista majoritário. Em caso de alienação das ações pelo acionista majoritário, este pode forçar os acionistas minoritários a venderem suas ações pelos mesmos termos e condições (em geral para satisfazer o comprador que tem a intenção de adquirir a totalidade das ações da companhia).

Embora o acordo de acionistas e os direitos e procedimentos ali previstos já estejam bastante consolidados no ordenamento jurídico e na prática empresarial, há sempre debates e divergências na aplicabilidade desses direitos no caso de uma empresa pública ou sociedade de economia mista.

Ao passo que as sociedades de direito privado têm como objetivo principal a maximização dos lucros, as empresas públicas e sociedades de economia mista têm como objetivo primário o atendimento ao interesse público. Isso porque estas estão sujeitas também às normas de direito público e, portanto, no caso de alienação de ações, é necessária a realização de procedimento que permita transparência, publicidade e isonomia. A negociação e alienação diretas (a exemplo do que ocorre no direito privado), em regra, não são permitidas.

Por este motivo, os direitos usualmente previstos no acordo de acionistas em caso de alienações ou aquisições diretas de ações entre as partes, conflitam com a essência do procedimento público e competitivo no âmbito do direito público.

Em 2019, o Supremo Tribunal Federal (STF) decidiu que a alienação do controle acionário das empresas públicas e sociedades de economia mista matrizes exige autorização legislativa e procedimento licitatório. Por outro lado, o STF entendeu que a autorização legislativa não se aplica à alienação das subsidiárias e controladas. Neste caso, a operação pode ser feita sem licitação, mas desde que respeitados os princípios da Administração: publicidade, isonomia, transparência e etc.

Embora o STF e demais órgãos de controle não tenham se manifestado a respeito da aplicabilidade e validade de direito de preferência, tag along e drag along eventualmente previstos em acordos de acionistas relacionados a subsidiárias e controladas de empresas públicas e sociedades de economia mista, já há entendimento do Tribunal de Contas da União (TCU) favorável ao exercício desses direitos. Seu exercício estaria sujeito à realização de um procedimento competitivo pautado nos princípios da Administração, e balizado no valor ofertado no âmbito deste procedimento. Caso não haja oferta, o direito de preferência estaria inviabilizado.

Os interessados devem ter amplo acesso aos acordos e conhecer os direitos dos acionistas e suas eventuais implicações, além das demais formalidades relativas ao momento e aos prazos para manifestação do exercício desses direitos. Já o valuation deve ser robusto e garantir um preço justo, que, no momento do exercício do direito de preferência, tag along ou drag along, não dê margem a discussões ou questionamentos.

Essas questões, por serem aparentemente menores, acabam sendo ignoradas pelo governo e pelas empresas interessadas. Para garantir que o processo de privatização ocorra de maneira a garantir segurança aos envolvidos, é preciso que esses pontos sejam abordados e detalhadamente descritos no edital do procedimento competitivo. Os investidores, por seu lado, devem ficar atentos e cobrar uma definição clara desses aspectos, para evitar disputas jurídicas que podem atrasar ou inviabilizar a assunção do empreendimento, assim como consequências econômico-financeiras que tornem o negócio menos atrativo.

*Adam Milgrom e Henrique Frizzo, associado e sócio, respectivamente, do grupo de direito público e infraestrutura do Trench Rossi Watanabe

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