O dilema do Copom

O dilema do Copom

José Pena*

11 de junho de 2019 | 07h00

José Pena. FOTO: DIVULGAÇÃO

O registro pelo IBGE de uma contração de 0,2% no PIB do primeiro trimestre em relação ao trimestre anterior, feitos os devidos ajustes sazonais, certamente gerou frustração, mas passou longe de causar surpresa diante dos seguidos sinais de fraqueza da atividade que se sucederam ao longo destes primeiros meses do ano.

Na esteira desse resultado, deve se esperar nova rodada de revisões baixistas nas projeções de crescimento do produto neste ano, a começar da nossa, que cai de 1,1% para 0,6%.

De um lado, a enorme expectativa alimentada pela posse do governo Bolsonaro e sua agenda ambiciosa de reforma do Estado (ajuste fiscal, traduzido em especial pela PEC da Previdência e por uma série de privatizações), assim como de melhora do ambiente regulatório e de negócios, tem se esvaído rapidamente, conforme demonstrado pelos índices de confiança do consumidor e dos empresários em diversos segmentos econômicos ao longo dos primeiros meses do ano.

Por outro lado, é importante considerar também, que para além das dúvidas quanto ao futuro dessa agenda e, em particular, da reforma da previdência, o recrudescimento das tensões comerciais entre EUA e China e seu decorrente impacto sobre uma já fragilizada economia global também conspira para acentuar ainda mais o quadro local de incertezas que cerca as decisões de consumo e de investimento das famílias e das empresas.

Em função do desalento com a retomada da atividade doméstica, cresce a demanda por novos estímulos ou medidas para reverter essa trajetória. De um lado, todas as declarações do ministro Paulo Guedes e de seus principais auxiliares no Ministério da Economia vão na direção de negar qualquer medida fiscal com esse intuito.

Além da crença de que seria pouco eficaz, essa postura se deve também e, sobretudo, a uma questão pragmática: não há espaço no orçamento federal para ampliação quer do gasto público, quer da renúncia fiscal. Muito pelo contrário.

Sendo assim, as pressões e expectativas têm se concentrado sobre o Copom, que através de um novo corte da taxa Selic, supostamente daria um impulso à economia doméstica.

Os defensores da tese de que há espaço para nova redução da taxa básica de juros usam como principais argumentos a própria fraqueza da economia e o nível atual das chamadas medidas de inflação subjacente e, em particular, aquelas mais sensíveis ao ciclo econômico, que em sua maioria, estão em patamar inferior ao centro da meta de inflação.

Embora aparentemente atraente, essa narrativa nos parece equivocada, ou no mínimo incompleta, uma vez que atribui de forma preponderante à política monetária (taxa de juros) a tarefa de promover o crescimento econômico.

Tudo indica que os defensores de nova (e imediata) redução da taxa básica de juros atribuem pouca ou mesmo nenhuma relevância aos sucessivos choques e incertezas que a economia doméstica tem experimentado no passado recente na determinação do seu ritmo de expansão.

Nós, ao contrário, como temos repetido seguidamente ao longo dos últimos vários meses, acreditamos que esse conjunto de indefinições tem gerado posturas bastante cautelosas por parte de famílias e empresas.

Obviamente que incertezas são inerentes à atividade econômica cotidiana e portanto, nunca deixarão de existir, o que por si só não deveria ser freio à ação da autoridade monetária.

Porém, no que diz respeito especificamente à reforma da previdência, parece mais que recomendável que o Copom resista à tentação e ou pressões por uma queda iminente da Selic e aguarde por uma maior definição quanto ao seu desfecho.

Uma redução agora da taxa básica, sem que se vislumbre qual será o formato final (no que tange à potência fiscal) da PEC da Previdência pode apenas gerar uma pressão maior sobre a taxa de câmbio (em função de uma queda adicional do diferencial entre a taxa de juros doméstica e a externa), gerando riscos potenciais sobre o comportamento futuro da inflação, sem que se produza como contrapartida um impulso à atividade doméstica.

Vale dizer também que as expectativas de inflação para 2020 e 2021, colhidas pelo próprio Banco Central junto a mais de 100 analistas de mercado, encontram-se exatamente no centro da meta desses dois anos, o que por si só já seria um freio à redução da Selic.

Ocorre, porém, que essas projeções para o IPCA dos próximos dois anos incorporam altas da taxa básica em relação ao patamar atual, o que sugere que, se mantidas as demais condições, juros menores nos próximos meses levariam a inflação para além do centro da meta.

Assim, a hipótese de um corte da Selic apenas depois de encaminhada a reforma previdenciária nos parece mais razoável, mas não necessariamente inequívoca, sobretudo porque se a reforma for robusta, o grau de incerteza econômica deve experimentar uma importante redução, o que provavelmente seria suficiente para acelerar decisões de consumo e de investimento sem a necessidade de um estímulo monetário adicional.

Uma atividade econômica bastante fraca e as enormes incertezas que cercam o ambiente local e o externo compõem um intrincado dilema que certamente divide o Copom atualmente.

Inegável reconhecer, porém, que o Federal Reserve pode ajudar nossa autoridade monetária a se decidir, à medida em que crescem as chances de um afrouxamento monetário nos EUA.

*José Pena é economista-chefe da Porto Seguro Investimentos

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