Enfraquecimento do dólar e o ‘ovo da serpente’

Enfraquecimento do dólar e o ‘ovo da serpente’

Luis Otávio Leal*

04 de março de 2021 | 12h15

Luis Otávio Leal. FOTO: DIVULGAÇÃO

No final de 2020, uma das apostas do mercado financeiro para este ano era um dólar fraco devido à combinação de políticas monetárias e fiscais expansionistas. Essa prática, no entanto, também poderia ser vista como o “ovo da serpente”, título do filme do cineasta Ingmar Bergman que virou analogia para tudo aquilo que, ao acontecer, possa vir a ser pernicioso ou causar prejuízos ao status quo.

Apesar da aposta, havia uma pequena probabilidade de que os EUA crescessem mais do que o esperado diante de estímulos fiscais e monetários, o que reverteria essa trajetória de enfraquecimento, e essa possibilidade não deveria ser descartada. Pelo contrário, acabou se materializando.

A reversão da tendência de enfraquecimento do dólar pelo novo governo norte-americano antecipou a tendência que reflete no risco do repique inflacionário derivado da alta dos preços das commodities e reprecificações das curvas de juros ao redor do mundo. Esse cenário, que parecia um risco mais para a segunda metade do ano, já começou a ganhar corpo.

O pacote fiscal americano pode ser o “ovo da serpente” do cenário favorável para os países emergentes: no curto prazo é bom, mas no médio prazo pode cobrar o seu preço. O motivo é que, com o recrudescimento da inflação nos EUA (possibilidade que está sendo chamada de “reflation”), os mercados podem precificar uma antecipação da elevação dos juros americanos e, independentemente de o FED, Banco Central norte-americano, estar inclinado ou não a fazer esse movimento, a sua simples possibilidade torna-se suficiente para levar a uma reprecificação de todos os ativos mundiais, notadamente as moedas e as curvas de juros.

Novamente, a probabilidade é considerada baixa de que o FED aja repentinamente elevando os juros, mesmo que a inflação suba acima de 2,00%. Mas a simples reprecificação da curva de juros americanos, com o aumento da inclinação entre os vértices de 2 anos e 10 anos, terá impactos importantes sobre os juros ao redor do mundo e sobre a condução da política monetária dos outros Bancos Centrais, inclusive o brasileiro, que pode antecipar a alta dos juros para março ou maio, a depender das resoluções sobre a nova rodada do auxílio emergencial.

Outra previsão que poderá ser alterada na esteira dessa reversão da tendência de dólar fraco no cenário externo é a inflação. Quando nos perguntam se ela vai ser um problema em 2021, a resposta passa diretamente pelo nível de câmbio que projetamos: se o dólar for para níveis abaixo de R$ 5,00, como o nosso cenário básico prevê, a resposta é negativa, mas se ele ficar nos patamares atuais ou acima deles, a resposta é positiva.

A título de exemplo, basta considerar que, apenas incorporando às nossas projeções de inflação os recentes aumentos de combustíveis, não considerando que eles poderão ser revertidos ao longo do ano, o nosso número para o IPCA em 2021 passaria de 3,5% para 4,2%. Boa parte desse impacto se dará exatamente porque o aumento das cotações do petróleo no mercado internacional não está sendo compensado por um real mais valorizado, como era esperado.

Certamente que um cenário externo em que o dólar se enfraquecesse diante das demais moedas ajudaria no cenário de um câmbio abaixo dos R$ 5 no Brasil. Entretanto, essa nunca foi a variável-chave para que isso acontecesse. Esta foi, e continua sendo, a manutenção de uma perspectiva de algum tipo de ajuste fiscal nos próximos anos.

Inicialmente, o cenário mais favorável passava pela não extensão do Auxílio Emergencial, uma vez que não haveria como acomodá-lo dentro do teto dos gastos. Mas, com a segunda onda mais forte do que a esperada e diante da alta de números de casos e óbitos desde o início da pandemia, o Governo Federal já fala em uma nova rodada. A questão fica, apenas, em como se darão as contrapartidas fiscais para essa renovação.

A combinação da certeza do gasto com a dúvida do ajuste aumenta a chance do cenário “ônus antes do bônus”, o que deve trazer muita instabilidade aos mercados, principalmente sobre o câmbio. Entretanto, é exatamente essa instabilidade de curto prazo nos ativos que deve trazer aos políticos a sensação de urgência para aprovar as medidas de ajuste, variável-chave para o nosso cenário de “fazer do limão uma limonada”. Portanto, mesmo que seja “com dor”, fica mantida a projeção de que a questão fiscal será resolvida a contento, com a consequente queda da cotação do dólar abaixo do nível de R$ 5. Caso contrário, 4,2% será piso para as nossas projeções de inflação para 2021, assim como os 4,0% a.a. para a Selic.

E o crescimento da economia brasileira após o “ovo da serpente”? Os agentes econômicos são guiados por incentivos, e o medo e a confiança vêm da informação ou da falta dela. Entre um mar de incertezas, a única previsão inabalável é de que o caminho da retomada em 2021 passa invariavelmente pelo sucesso da vacinação contra a Covid-19.

*Luis Otávio Leal, economista-chefe do Banco Alfa

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