"Se o objetivo é evitar a recorrência de crises econômicas, deve-se evitar a expansão do crédito que gera o boom e inevitavelmente leva à queda."- Ludwig von Mises
O diplomata Charles de Tayllerand (1754-1838) dizia dos Bourbon, após a restauração da dinastia francesa, que eles "nada aprenderam e nada esqueceram". O risco de "bourbonização" dos mercados financeiros internacionais é real neste início de ano, cujos sinais de atividade econômica se assemelham com os dos efeitos financeiros de uma outra pandemia - a da Gripe Espanhola (1918-1920) - que, há exatos 100 anos, terminou em uma fase de expansão econômica efêmera (a partir de 1923), a qual culminou, ao final, com a quebra dos mercados em 1929 e a Grande Depressão da década de 1930.
O ano de 2021, de fato, iniciou-se já em sua primeira semana, com uma forte alta dos juros de longo prazo ofertados pelos bônus do Tesouro Americano. A taxa paga para papéis com vencimento em 10 anos subiu de 0,93% (31/12) para 1,15% (11/01), representando uma alta de cerca de 26% em relação ao último mês de 2020. Os bônus com vencimento para 02 anos estão, atualmente, com taxas de 0,14% (11/01). Isso significa que as expectativas do mercado para a nova administração dos EUA cristalizam-se na projeção da adoção de uma política anticíclica, já antecipada pelo Federal Reserve (Fed) no final de 2020, a gerar um processo inflacionário com consequente espiral de subida das taxas de juros básicas.
Esse ajuste de expectativas põe fim a um período de anomalia nos mercados financeiros internacionais, quando os bônus do Tesouro dos EUA estavam pagando juros de longo prazo menores do que os de curto prazo. Esse fenômeno, relativamente raro nos mercados financeiros, é conhecido como "curvas de juros invertida" (inverted yield curve), sinalizando que, invertidamente, os riscos de longo prazo são menores do que os de curto prazo. A análise histórica demonstra que períodos de curvas de juros invertidas tendem a ser seguidos de recessões, além de sinalizarem uma possível inversão do ciclo de longo prazo - ou da "Onda de Kondratieff", como fora batizado o fenômeno da alternância dos longos períodos de prosperidade/depressão (40-60 anos) de uma economia.
Em 2019, o mercado de títulos do Tesouro dos EUA estava em "curva de juros invertida", o que criava uma expectativa de recessão para o ano de 2020. Com a pandemia, e os estímulos aplicados para combater os seus efeitos econômicos, a recessão foi evitada, com possível postergação para 2021. A vitória democrata, com renovada expectativa de adoção de uma política fiscal também expansionista, parece ter afastado ainda mais a possibilidade de recessão, com a normalização agora da curva dos juros do mercado de título do Tesouro norte-americano.
Este, contudo, é o momento mais perigoso do processo, porque quando as taxas de juros de longo prazo começam a subir é que há o verdadeiro risco de disrupção na economia. Em primeiro lugar, se o estoque de endividamento é alto - como claramente é o caso -, os processos de rolagem tornam-se mais difíceis, levando à falência de inúmeras empresas. Em segundo lugar, esse aperto do crédito opera uma contração também na demanda por bens e serviços, porque as despesas das famílias sobem ao passo que a sua renda, em termos reais, cai. Neste momento, há um risco sistêmico de perda de força do processo de correção da curva de juros, com a consequência de uma possível recaída em nova espiral recessiva.
O risco maior, para 2021, parece advir do efeito que uma correção acelerada da curva de juros dos títulos do Tesouro americano teria nos índices das bolsas de valores. Outro fenômeno raro, ocorrido em 2020, foi o alto índice de investimentos em ações, quando a atividade econômica encontrava-se comprometida pelo combate ao Covid-19. Uma das possíveis explicações para as bolsas de valores terem atingido recordes históricos de movimentação era a de que o volume de liquidez que os bancos centrais injetaram nas economias ao redor do globo foram parar em ações, porque os investimentos mais seguros - em particular os títulos da dívida norte-americana -, encontravam-se com taxas reais negativas. A correção da curva dos juros, assim, pode retirar abruptamente liquidez dos mercados de capitais, novamente em direção aos bônus do tesouro norte-americano, gerando, com isso uma quebra em diversas bolsas de valores ao redor do mundo.
Para os mercados emergentes, entre eles o Brasil, a correção da curva de juros dos títulos dos EUA pode gerar um cenário de restrição de liquidez internacional, com fuga de capitais e alta do câmbio e das taxas de juros. Essa hipótese configuraria um clássico cenário de estagflação, similar ao configurado com a crise da dívida nos anos 1980. O setor produtivo brasileiro, assim, deve estar preparado para um aperto dos cintos, possivelmente a ocorrer no final do segundo semestre.
O historiador econômico Niall Ferguson acredita que a política anticíclica da nova administração norte-americana poderá causar uma festa de arromba nos mercados desenvolvidos ainda em 2021. Ferguson estima, contudo, que a festa seja curta e a ressaca sentida já no início de 2022, com necessidade de forte correção até o final da década, em paralelo com o processo observado na pandemia da Gripe Espanhola, na década de 1920, há exatos 100 anos. Para os emergentes, como o Brasil, o risco é o de não ser convidado para a festa e ficar, mais uma vez, na porta, estacionando os carros.
*Paulo Fernando Pinheiro Machado é diplomata e advogado, Fellow do Chartered Institute of Arbitrators. As opiniões expressas no presente artigo são de caráter exclusivamente pessoal, não se confundindo, necessariamente, com a de qualquer instituição a que porventura o autor se filie
