As ofertas públicas iniciais de ações no Brasil e a crise da covid-19

As ofertas públicas iniciais de ações no Brasil e a crise da covid-19

Gabriel Freitas e Gabriel Locci*

06 de dezembro de 2020 | 06h00

Gabriel Freitas e Gabriel Locci. FOTOS: ARQUIVO PESSOAL

Os mercados de capitais globais não passaram indiferentes à crise causada pela Pandemia da COVID-19. A volatilidade do mercado própria das situações de crise, aliada ao ambiente regulatório do mercado de capitais, impactou no movimento de oferta pública de ações (OPAs).

Em um contexto de normalidade, a empresa inicia seu ciclo de vida tendo sua estrutura acionária dividida entre os seus fundadores e alguns funcionários-chave[1] e, por vezes, os recursos próprios desses agentes econômicos não conseguem suprir a sua necessidade de capital de giro. Sendo a solução justamente buscar as mais variadas fontes de financiamento no mercado.

Em momentos de bull market (isto é, de um mercado ascendente como é o movimento de ataque de um touro), que seria um período em que o mercado financeiro possui a expectativa de que o preço dos ativos tende a subir ou já estão subindo[2],  como o que o Brasil no final de 2019 e começo de 2020, a OPA é a operação mais utilizada para captar recursos. Trata-se de oferta “pública” porque serão vendidas parte das ações da empresa a investidores externos no mercado primário, durante o período de reservas[3], e, em seguida, a negociação dessas ações no mercado secundário, tornando seu capital “aberto”[4].

Essa operação possui trade-offs importantes. Mais liquidez para a empresa, maiores possibilidades de diversificação para os donos, mais facilidade para fazer operações societárias a fim de crescimento inorgânico, ao mesmo tempo em que competidores terão acesso a dados financeiros, o custo do disclosure com contadores e advogados, perda de controle e a fixação de um preço equivocado por ação consequente a um processo de bookbuilding[5]equivocado.

No momento pré-Covid havia uma grande expectativa perante o que seria o novo ano dos IPOs[6]. Foram feitas 4 operações do tipo até fevereiro de 2020, sendo que no ano inteiro de 2019 o número total de operações foi 5, indicando que esse ano haveria um recorde de atividade. Com um cenário de juros baixos ao redor do mundo e um consequente menor custo de capital, a agenda de reformas com uma perspectiva positiva frente a aprovação com apoio popular da reforma da previdência e o Ibovespa operando em máximas históricas, diversas empresas julgaram que seria o momento ideal para “ir a público”[7].

O financiamento via equity, do qual a OPA é uma modalidade que consiste na primeira colocação pública de títulos da companhia (CVM, 2019, p. 211), é mais caro do que o financiamento por dívida, que consiste em linhas gerais na captação de um valor mediante pagamento de juros. Em primeiro lugar, existe um benefício fiscal no financiamento por dívidaí[8]; segundo, em eventual liquidação da empresa em cenário de insolvência, os credores têm prioridade, sendo a ordem de credores disciplinada pelo Artigo 83 da Lei de Falências, ao adimplemento de obrigações que a empresa contraiu com eles; e, por último, o sucesso da OPA depende diretamente da liquidez no mercado secundário, visto que os investidores que aportaram recursos na oferta primária vão querer ser remunerados pela valorização do papel, e/ou conseguirão vender com facilidade sua participação caso optem pela diversificação.

A Pandemia do Covid-19 é causa de risco sistemático ao mercado. Nada mais é do que algum evento extraordinário que atinge todo o sistema econômico e não apenas um setor ou uma empresa de algum país. Nos primeiros dias após o anúncio oficial da Organização Mundial da Saúde sobre a pandemia, o índice Ibovespa sofreu quedas demasiadas[9], representando grande desvalorização do valor de mercado das ações das companhias abertas brasileiras. Nesse cenário, empresas passaram a não ter mais incentivos econômicos para a concretização das operações, vide as incertezas quanto à estabilização do preço da ação após a operação e uma eventual crise de liquidez no mercado secundário por conta da alta volatilidade.

Em razão desses acontecimentos, a MP 931 promoveu algumas alterações na LSA. Uma das alterações mais relevantes é a prorrogação do prazo máximo das Assembleias Gerais ordinárias em até dois meses, já que se observam medidas restritivas a exemplo do isolamento social.

Como uma resposta a esse posicionamento do governo, a CVM publicou a Deliberação CVM 852[10], que tem por objetivo justamente flexibilizar os prazos para atos relacionados aos exercícios sociais das companhias. Dentre as alterações, alguns exemplos são (i) a prorrogação em dois meses do prazo para submissão das demonstrações financeiras da companhia, (ii) a prorrogação em dois meses da submissão do informe sobre o Código Brasileiro de Governança Corporativa e (iii) a prorrogação em dois meses do prazo para submissão do formulário de referência, constantes no item III da deliberação.

Em razão dessas alterações, as expectativas do mercado de OPAs foram bastante prejudicadas, já que o acesso a informações foi dificultado. Como uma boa OPA depende de um bom processo de bookbuilding, agora que faltam elementos para o mercado precificar precisamente uma empresa devido a altíssima volatilidade que o mercado vem experimentando com um atraso de até 2 meses na divulgação de informações, é natural que haja uma instabilidade na precificação de ofertas primárias. Mais ainda, deve-se levar em consideração que os mercados de ações ao redor do mundo estão passando por um momento de volatilidade[11] em razão da crise do COVID-19[12], fator pontuado inclusive no Prospecto da ESTAPAR[13].

Nesse contexto o que mais importa para a empresa, do ponto de vista operacional, é ter caixa, no jargão de mercado, cash is king. Mesmo com as receitas brutas consideravelmente menores ou mesmo inexistentes, funcionários e credores precisam ser pagos. Com isso as empresas possuem uma tendência de buscar outras fontes de financiamento, como o crédito privado. Houve um aumento considerável na demanda desse tipo de produto, e consequentemente aumento no preço dele. Além disso, a perspectiva de inadimplência em crises é consideravelmente maior, logo os preços dos produtos de crédito aumentaram consideravelmente. Em resposta, importantes varejistas do país enviaram uma carta ao governo federal, no final do mês de março, a fim de alertar o Ministério da Economia de que as instituições financeiras do mercado de crédito privado estariam se aproveitando da crise para garantir lucros maiores.[14]

O sinal dado ao mercado é bastante importante. As empresas vão precisar de liquidez para enfrentar esse cenário complexo, mas diferentemente do que se esperava para 2020, esse ano não será o ano das OPAs. O mercado de crédito bancário é uma alternativa bastante viável, porém custosa. Por isso,uma das soluções para a captação poderá ser os chamados follow-ons, também conhecidos como ofertas secundárias. A Centauro teve sucesso, arrecadando R$900 milhões em recente oferta no mês de junho, e a companhia ressaltou que as motivações dela são, além de estar se preparando para enfrentar a “crise de liquidez”, estar com caixa para futuras aquisições. Com diversas ofertas primárias efetivamente canceladas, e outras que foram postergadas, veremos uma migração para as ofertas secundárias, como o que a Centauro fez. E em relação às referidas “companhias jovens”, com seu valor de mercado deprimido e iliquidez, podemos ver uma janela de oportunidade para fundos de Private Equity e Venture Capital expandirem seu portfólio de investimentos, visto que muitas OPAs que aconteceriam no Brasil nesse ano eram de empresas investidas por esse tipo de fundo de buyout.

*Gabriel Freitas e Gabriel Locci, alunos da Faculdade de Direito da Fundação Getúlio Vargas

[1] BRIGHAM, Eugene F; ERHARDT, Michael C. Financial Management: Theory and Practice. Thirteenth Edition. Estados Unidos. CENGAGE Learning, 2017. Pág.789.

[2] Bull Market Definition. Investopedia, São Paulo, 28 de fevereiro de 2020. Disponível em: https://www.investopedia.com/terms/b/bullmarket.asp>. Acesso em: 27 de jun.2020.

[3] JOSHUA, Rosenbaum; JOSHUA, Pearl. Investment Banking: Valuation, Leveraged Buyouts and Mergers & Acquisitions. Second Edition. Estados Unidos. Wiley Finance, 2013. Pg.177.

[4] CVM. Mercado de Valores Mobiliários. 4ªedição. Rio de Janeiro. TOP, 2019. Pág. 211.

[5] Processo pelo qual a empresa avalia, junto ao banco de investimento contratado, como seria a demanda por suas ações na oferta primária.

[6] Agora vai? 2020 será o ano dos IPOs na bolsa, diz Executivo do Credit Suisse. Seu Dinheiro, São Paulo, 19 de dezembro de 2019. Disponível em: https://www.seudinheiro.com/2019/bolsa/agora-vai-2020-sera-o-ano-dos-ipos-na-bolsa-diz-executivo-do-credit-suisse/> Acesso em: 27 de jun.2020.

[7] Com otimismo sobre Brasil, Ibovespa bate marca inédita de 114 mil pontos. Valor, São Paulo, 18 de dezembro de 2019. Disponível em: https://valor.globo.com/financas/noticia/2019/12/18/com-otimismo-sobre-brasil-ibovespa-bate-marca-inedita-de-114-mil-pontos.ghtml>. Acesso em: 27 de jun.2020.

[8] O custo médio ponderado de capital (WACC) é calculado de acordo com a seguinte fórmula: (sem preferred stock) = (1-Tax Rate) * Cost of Debt * (Debt/Debt+Equity) + Cost of Equity * (Equity/Debt+Equity)

[9] Bovespa despenca quase 14% após 5º ‘circuit breaker’ em 6 pregões. G1, São Paulo, 16 de março de 2020. Disponível em: https://g1.globo.com/economia/noticia/2020/03/16/bovespa.ghtml>. Acesso em 27 de jun.2020.

[10] Deliberação CVM no. 852, de 15 de abril de 2020.

[11] Afinal, por que a bolsa cai tanto? E para onde vai o dinheiro que a derruba?. Valor Investe. São Paulo. 17 de março de 2020.

https://valorinveste.globo.com/mercados/renda-variavel/bolsas-e-indices/noticia/2020/03/17/afinal-por-que-a-bolsa-cai-tanto-e-para-onde-vai-o-dinheiro-que-a-derruba.ghtml>. Acesso em 13/06/2020.

[12] Coronavírus trouxe volatilidade aos mercados; o que isso significa? Economia Uol. São Paulo. 27 de março de 2020.

https://economia.uol.com.br/financas-pessoais/noticias/redacao/2020/03/27/volatilidade-bolsa-mercado-coronavirus.htm>.Acesso em 13/06/2020.

[13] Prospecto Definitivo de Oferta Pública de Ações da ESTAPAR. “O surto de doenças transmissíveis em todo o mundo, como a atual coronavírus (COVID-19), pode levar a uma maior volatilidade no mercado de capitais global e resultar em pressão negativa sobre a economia mundial e a economia brasileira, impactando o mercado de negociação das ações de emissão da Companhia”, p. 61. Disponível em: https://api.mziq.com/mzfilemanager/v2/d/7b596c0f-b173-4777-8aab-9e6cc0a43c97/911eff18-9b69-b6a8-c6d5-2009e9735632?origin=1>. Acesso em 13/06/2020.

[14] Varejo acusa bancos de elevar juros. Valor, São Paulo, 31 de março de 2020. Disponível em: https://valor.globo.com/empresas/noticia/2020/03/31/varejo-acusa-banco-de-elevar-juros.ghtml>Acesso em 27 de jun.2020.

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